隨著智譜成功上市，其MaaS（Model as a Service）業(yè)務的增長潛力受到行業(yè)關注。

財聯(lián)社記者從智譜方面了解到，當下處于發(fā)展初期的大模型行業(yè)還未在商業(yè)化上形成清晰、具有共識的盈利路徑。海外頂尖大模型企業(yè)OpenAI、Anthropic已率先跑通MaaS商業(yè)模式，展露出高增長、規(guī)?；葍?yōu)勢，而在國內，智譜是唯一一家做到MaaS有規(guī)模收入的創(chuàng)業(yè)公司，有望成為率先跑通MaaS規(guī)?；Ｊ降闹袊竽Ｐ推髽I(yè)。

“OpenAI與Anthropic率先跑通MaaS，往往被歸因于模型能力的技術領先性。一個容易被忽視的前提是，美國市場長期積累了大量成熟的SaaS開發(fā)者與云原生企業(yè)生態(tài)。對于這類客戶而言，優(yōu)質通用模型本身即具備高度可用性，企業(yè)能夠基于API快速完成二次開發(fā)與應用落地。而中國市場的現(xiàn)實結構則顯著不同。多數(shù)企業(yè)具備清晰的業(yè)務場景與數(shù)據(jù)資源，但在AI原生開發(fā)能力、算法工程人才儲備以及模型工程經(jīng)驗方面仍存在短板。”陸景分析。

公開信息顯示，智譜形成了以MaaS為核心的標準化產(chǎn)品體系，包含模型的API調用、模型訂閱及本地化部署等方式。目前其MaaS平臺已匯聚超過300萬家企業(yè)及應用開發(fā)者，其中編程訂閱產(chǎn)品表現(xiàn)突出。

據(jù)悉，其商業(yè)模式包括模型本地部署和MaaS兩種，兩種模式的本質差別在于以模型交付、服務導向，還是模型調用導向，導向的不同決定了成長性、市場估值的不同。

今日智譜創(chuàng)立發(fā)起人兼首席科學家唐杰在內部信中表示，在智譜旗艦模型GLM-4.7發(fā)布后，其MaaS年度經(jīng)常性收入ARR從2000萬增至超5億，10個月獲25倍增幅，與Anthropic指數(shù)級增長（注：公開數(shù)據(jù)顯示，Anthropic的ARR從10億美元飆升至50億美元僅用半年）同頻。

陸景認為，前述數(shù)據(jù)也表明，中國大模型企業(yè)的MaaS商業(yè)模式并非只能復制海外路徑，只要在產(chǎn)品形態(tài)與市場需求之間實現(xiàn)有效匹配，同樣有機會走出一條不依附于云巨頭、具備獨立規(guī)?；芰Φ纳虡I(yè)化道路。

另外，token消耗量被行業(yè)視為衡量模型商業(yè)化成熟度和真實使用深度的重要運營指標。

據(jù)智譜披露，截至2022年、2023年、2024年12月及2025年6月，其模型的日均token消耗量分別約為5億、21億、0.2萬億及4.6萬億，實現(xiàn)跨數(shù)量級躍升。這意味著智譜模型在真實業(yè)務場景中的調用頻次與規(guī)模持續(xù)增長，模型使用進入高并發(fā)、常態(tài)化、規(guī)?；褂秒A段。

然而，由于高強度研發(fā)投入，目前智譜仍處于通用基礎模型能力持續(xù)建設階段，至今未實現(xiàn)盈利。

“六小虎”發(fā)展策略分化

當前，“大模型六小虎”中已經(jīng)出現(xiàn)發(fā)展策略上的分化。

今日，全球首家以AGI基座模型為核心業(yè)務的上市公司花落智譜。智譜本次IPO發(fā)行中，香港公開發(fā)售獲1159.46倍認購，國際發(fā)售獲15.28倍認購。以每股116.20港元的發(fā)行價計算，智譜本次IPO募資總額超43億港元（“綠鞋”前）。

MiniMax方面，1月6日其港股IPO申購亦正式收官。據(jù)富途證券數(shù)據(jù)，此次MiniMax IPO孖展（保證金）金額最終錄得超2533億港元，公開發(fā)售部分超額認購倍數(shù)達1209倍。

不同于前兩家企業(yè)，Kimi近期表示已完成5億美元C輪融資，賬面現(xiàn)金超百億。月之暗面創(chuàng)始人、CEO楊植麟還明確稱，“短期不著急上市，也不以上市為目的”。

一位接近前述幾家模型廠商的人士向財聯(lián)社記者分析，這種分化與各企業(yè)實際情況有關。其認為，不同于智譜和MiniMax將上市視為首要選擇，Kimi是國內第一家做C端的模型廠商，且楊植麟本人在海外相對更具知名度，下一輪或拿到海外融資。

同時陸景認為，從產(chǎn)業(yè)發(fā)展階段來看，上述公司在上市節(jié)奏與資本路徑上的分化體現(xiàn)出行業(yè)正在由早期的技術競速階段，逐步過渡到以商業(yè)模式、資本結構與長期戰(zhàn)略為核心的成熟階段。企業(yè)不再簡單圍繞“是否盡快上市”這一單一目標行動，而是開始基于自身的發(fā)展戰(zhàn)略、技術路線及資金狀況，做出更理性的差異化選擇。

陸景稱，在以MiniMax和智譜為代表的上市路徑中，上市身份在C端有助于強化品牌可信度，在B端則能夠顯著提升其在大型企業(yè)合作、政企項目與招投標中的競爭優(yōu)勢。同時，公開市場所提供的長期、相對穩(wěn)定的融資渠道，也為其持續(xù)投入算力、模型訓練與產(chǎn)品迭代提供了重要保障。這一路徑更適合于希望在規(guī)模擴張階段盡快確立市場地位、并以資本市場支持長期投入的企業(yè)。

據(jù)了解，此次IPO之前，智譜已完成8輪融資，融資規(guī)模超83億元，參投機構覆蓋美團、螞蟻、阿里、騰訊、小米、金山等產(chǎn)業(yè)資本，君聯(lián)資本、紅杉資本、高瓴資本、啟明創(chuàng)投等創(chuàng)投機構，及各地方政府國資。

財聯(lián)社記者還觀察到，目前全球AI競賽已上升至國家戰(zhàn)略層面，智譜的上市代表著國產(chǎn)原創(chuàng)大模型沖出海外，凸顯出中國在人工智能基礎模型領域的產(chǎn)業(yè)鏈完整度與政策支持逐步成熟。

智譜因在原創(chuàng)技術路線上與全球頂尖水平保持同步，被稱為“中國OpenAI”。公司方面告訴財聯(lián)社記者，其模型能力接近、追平谷歌、OpenAI、Anthropic等頭部企業(yè)閉源模型，開源的GLM系列模型正在海外開發(fā)者社群中快速滲透，逐漸取代美國閉源模型。

上市首日，智譜股價低開高走，早盤一度跌破發(fā)行價。截至收盤，智譜股價較發(fā)行價上漲13.17%，收于131.50港元/股，總市值接近580億港元。

2026，資本化關鍵年?

眼下，資本市場正迎來國內AI大模型、GPU、算力廠商的上市潮。

財聯(lián)社記者從業(yè)內獲悉，此前大模型競爭主要集中在模型性能、算力和技術創(chuàng)新層面，隨著該賽道眾多玩家上市，投資者開始看到資本市場如何為一家以AI大模型為核心業(yè)務的企業(yè)定價。

除了模型廠商，今日中國首家通用GPU企業(yè)天數(shù)智芯（09903.HK）亦在港掛牌上市。天數(shù)智芯此次香港公開發(fā)售獲414.24倍認購，國際發(fā)售獲10.68倍認購，在昨日富途的暗盤交易中一度漲近50%至216港元。

1月6日，前身為華為X86服務器業(yè)務的算力基礎設施與算力服務提供商超聚變提交了上市輔導備案，正式開啟上市之路。

稍早前，則有摩爾線程-U（688795.SH）、沐曦股份-U（688802.SH）在科創(chuàng)板掛牌上市，壁仞科技（06082.HK）在港股鳴鑼。1月1日證監(jiān)會官網(wǎng)消息稱，燧原科技IPO輔導工作已正式完成，計劃申報科創(chuàng)板上市。

基于此，有市場人士預測，2026年將成為中國AI及算力企業(yè)資本化的關鍵年份。

陸景告訴財聯(lián)社記者，“過去幾年，無論是大模型企業(yè)，還是國產(chǎn)GPU與算力基礎設施廠商，普遍處于高投入、長研發(fā)和技術驗證階段。隨著產(chǎn)業(yè)逐步成熟，到2025年底至2026年前后，越來越多企業(yè)同時具備技術成熟度提升、商業(yè)化路徑清晰以及可驗證訂單與收入的條件，這正是進入資本市場的核心前提?！?/p>

陸景稱，產(chǎn)業(yè)層面，一方面，大模型訓練與推理需求持續(xù)擴大，使算力從階段性投入轉變?yōu)殚L期、剛性需求；另一方面，在國產(chǎn)替代和供應鏈安全背景下，國產(chǎn)GPU及相關算力廠商的市場空間顯著打開，業(yè)務增長的確定性不斷增強。

從資本周期看，多數(shù)企業(yè)已完成多輪融資，流動性與退出需求逐步顯現(xiàn)。同時，A股與港股在制度和政策層面對AI及算力企業(yè)的適配度不斷提升，為集中推進IPO創(chuàng)造了有利條件。